水井坊:次高端平稳增长 锁定全年目标

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公司三季度实现稳健增长,次高端增速平稳放缓至20%以内,毛利率持续提升,销售费用率大幅降低,系季度投放节奏原因,放大Q3利润弹性,锁定全年收入和利润目标。当前次高端名酒正面竞争加剧背景下,建议适当放低来年增长预期,持续维护渠道价值链,提升品牌建设,增长质量比速度更为重要。我们略调整19-20年EPS预测至1.58和1.85元,维持目标价54元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

报告正文

收入稳健增长,次高端产品平稳放缓。公司前三季度营业收入26.51亿元,归母净利润6.39亿元,扣非净利润6.17亿元,分别增长23.9%、38.1%和26.0%。其中19Q3收入9.61亿元,归母净利润3.00亿元、扣非净利润2.78亿元,分别增长19.7%、53.4%和42.6%。其中次高端及以上价格带19Q3收入增长19.1%,环比继续放缓,仍维持在20%左右预期内增速。19Q3销售回款10.94亿元,增长34.3%,现金流及营运资本整体保持健康。

毛利率持续提升,销售费用率季度投放节奏原因,放大Q3利润弹性。公司19Q3主营税金及附加率15.3%,同比提升2pcts,年内税基提升影响仍在。19Q3毛利率提升0.7pct至83.0%,主要来自新品提价效应,不过高端菁翠和典藏大师版销售下滑压制整体产品结构。费率方面,单Q3销售费用率22.79%,大幅下降5.9pcts,系季度间线上投放节奏波动所致,与Q2情况形成对冲,从我们草根调研情况看,公司中秋旺季仍在针对核心市场和终端门店线下投入。管理费用率大幅下降1.8pcts至6.7%,规模效应显现。毛利率持续提升,以及费用率下降,放大Q3利润弹性,前三季度净利率提升至24.1%。

全年目标大概率锁定,行业竞争加剧期,适当降低来年增长预期,质量比速度更重要。公司三季报奠定了全年收入20%,利润30%以上增长目标的基础,中秋旺季公司加大发货,同时配合线下投放政策,节后库存仍维持在三个月左右较健康水平,全年目标实现大概率无虞。展望来年,次高端价格带在恢复性高增长后增速放缓,名酒企业正面竞争加剧,建议公司及大股东客观看待行业发展阶段,适当放低短期增速预期,持续维护渠道价值链,提升品牌建设,当前阶段增长质量比速度更为重要。公司今年突破30亿收入体量之后,渠道精细管控重要性更为突出,期待公司在精细化改革方面的突破,驱动持续高质量成长。

投资建议:维持目标价54元,维持“强烈推荐-A”评级。公司三季度实现稳健增长,次高端增速仍在20%左右,全年目标大概率达成。当前次高端名酒正面竞争加剧背景下,建议适当放低来年增长预期。在大股东及外资长线资金高持股比例下,估值具备支撑。基于三季报,我们略调整19-20年EPS预测至1.58和1.85元(前次1.53和1.83元),维持目标价54元,维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:需求回落、次高端竞争加剧、渠道精细化改革不及预期

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