茅台经营规划解读

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本周茅台披露经营公告,19Q4业绩回落系高基数及规划节奏原因,20年目标符合预期。各酒企均理性规划,有利于周期弱化,消费品稳定的属性将更凸显。确定性品种首选茅台/五粮液,弹性品种推荐老窖/今世缘/古井,汾酒处于改革红利释放前期,关注价值买点。食品板块,继续首推行业龙头,推荐伊利、海天。把握三个逻辑,一是管理经营改善品种,关注恒顺;二是低预期、低估值底部修复品种,关注榨菜、桃李,三是关注股权激励落地机会,关注安井、青啤、安琪等。

一、渠道调研周周鲜:高端批价坚挺,五粮液国窖严格控价

茅台:飞天茅台(整箱)2400-2450元,环比持平,猪年茅台2620元,鼠年茅台部分报价2900元,陆续到货。

五粮液:普五主要地区批价维持在920元左右,批价度过压力测试,稳中有升。公司在打款政策上不过多占用经销商资金,维护经销商利益,但对价格管控放在市场政策首位。

国窖:1573批价稳定在780元左右,国窖通过提价促进打款,春节政策较少,通过提价维持渠道和终端相对较高的利润。

二、茅台20年规划与工作会议专题:理性规划,强本固基

事件:茅台本周披露经营情况公告,同时召开集团工作会暨”基础建设年“启动会,核心信息如下:

(1)初步核算股份公司2019年营业总收入885亿元左右,归母净利润405亿元左右,分别均增长15%左右,2020年营业总收入规划增长10%左右;

(2)集团工作会议披露,茅台集团2019年收入1003亿元,净利润460亿元,分别增长17%和16%,实现千亿目标,2020年收入、利润增长目标均为10%。

受增长目标低于市场影响,茅台和白酒板块本周明显调整,我们解读如下:

19Q4收入业绩高基数下回落,突破千亿后留有余力。根据19年数据推算,19Q4收入约249.9亿元,增长12.4%,利润100.5亿元,下滑4.1%,收入复合预期,利润低于预期。我们认为主要系两点原因:一是季度基数影响,18Q4集中投放精品茅台及狗年生肖带来增量,对毛利和收入贡献较大,同时18Q4有费用冲回,导致当季度费用基数低,另外考虑19年前三季度消费税率同比下降1.8pcts,不排除Q4补缴情况,二是集团顺利突破千亿之后控制增长节奏,全年完成1003亿,仅略高于目标,为后千亿元年奠定基础。可以19Q4增长回落更多是季度因素和公司规划节奏原因,并不影响公司经营稳健增长。

20年规划:强本固基,增长目标符合预期。2020年度计划安排营业总收入同比增长10%,符合市场预期,和我之前预判一致。在基础建设年基调下,公司力求更高的增长质量。考虑到20年基酒量较19年充足,且直营比重有望明显提升,实际经营结果有超预期可能。

板块思考:企业的理性,周期的弱化,消费品属性更为凸显。上市酒企均给出2020年理性增长目标,茅台定调“基础建设年”,五粮液“稳中求进”,老窖“优化基础底盘”,其他酒企也分别提出稳增长,古井和汾酒在经销商会议上并未披露20年具体目标,根据长期规划或激励目标,预计也均仅在15%左右。相比上一轮周期,白酒企业制定较高目标,实际上均未达成,放大周期调整。而本轮酒企理性规划,放低增长速度,但以更高的质量,有利于让行业周期弱化,消费品稳定的属性将更为凸显。

投资建议:慢就是快,稳就是赢。白酒投资理念的转变,继续看好白酒核心标的20年表现。白酒行业本周行业周期,从高速度增长逐步切换到高质量增长,企业的理性有利于周期性减弱,景气周期可看更平稳。从投资视角而言,投资白酒的理念应从成长逻辑转为DCF逻辑,未来现金流更为平稳下,对应的消费品估值中枢有望上移,茅台估值在30倍PE附近具备支撑,继续强烈推荐。同时给予白酒其他标估值修复空间,当前五粮液24倍PE,老窖21倍PE,古井24倍PE,今世缘23倍PE,设置合理收益预期,仍然看好白酒核心标的20年表现。标的选择上,继续推荐高端确定性茅台/五粮液,推荐弹性品种老窖/古井/今世缘,汾酒处于改革红利释放前期,关注价值买点。

三、投资策略:慢就是快,稳就是赢

白酒板块:设置合理收益预期,仍然看好核心标的20年表现。茅台年度大会降低20年增长目标,其余各家酒企均理性规划,速度与质量并重,有利于让行业周期弱化,消费品稳定的属性将更为凸显,这将带来白酒投资理念的切换,从成长逻辑转为DCF逻辑,未来现金流更为平稳下,对应的消费品估值中枢有望上移,茅台估值在30倍PE附近具备支撑,给其他标的估值修复带来空间。投资建议上,建议设置合理收益预期,回归估值与业绩匹配度,布局当下,确定性品种首选茅台/五粮液,弹性品种推荐老窖/今世缘/古井,汾酒处于改革红利释放前期,关注价值买点。

食品板块:坚守行业龙头,关注经营改善、估值修复和股权激励。继续首推行业龙头,食品龙头短期估值偏高,业绩弹性幅度没有白酒大,但企业护城河仍在拓宽,继续推荐伊利、海天。其次,建议三条主线把握个股机会,一是管理经营改善品种,关注恒顺;二是低预期、低估值底部修复品种,关注榨菜、桃李,三是关注股权激励落地机会,关注安井、青啤、安琪等。

风险提示:终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升

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